作者：宋涵

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出品：全球财说

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曾经在资本市场频频上演的“险资举牌”，在保险业进入变道期后，各大保险公司在资本市场默契的低调了许多。当前利率下行大环境，险企举牌有所回温，偏向权益类投资。

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近日，长城人寿在二级市场动作频频，大手笔购入多家上市公司股票，达到举牌线，引发热议。

加大公用事业方向投资力度

5月20日，长城人寿一连发布两封公告，公司通过在二级市场集中竞价方式买入上市公司A股股份，达成对江南水务和城发环境举牌。买入股票资金来源为自有资金账户，并将本次举牌两家上市公司A股股票纳入权益类投资管理。

据悉，江南水务和城发环境所属行业均为环境治理。江南水务2011年上市，主要业务为自来水制售; 水质检测、自来水排水及相关水处理业务等。城发环境1999年上市，主要业务涉及生活垃圾、餐厨垃圾、城市污泥等各类低值废弃物的无害化处置和资源化利用；城镇供水、污水、清洁供暖项目的投资等。

其实，险资投资上市公司股票并不鲜见，但要达到一定规模才能称得上“举牌”。要求保险公司持有或者与其关联方及一致行动人共同持有一家上市公司已发行股份的5%，以及之后每增持达到5%时，按规定时间通知该上市公司并予以公告。

以长城人寿来看，公司举牌前对江南水务和城发环境A股持股比例分别为4.96%和4.94%。5月16日，交易后长城人寿对两家公司持股比例均增至5%，达到举牌线，且不排除未来12个月内继续增持的可能。

实际上，自2023年6月-2024年5月长城人寿已举牌5家上市公司，包括浙江交科、中原高速、无锡银行、江南水务和城发环境。举牌方向多元化，涉及基建、金融、高速公路、水治理等领域，整体偏向公用事业类投资。

频繁举牌是保险公司资金运用的一种表现形式，受到宏观环境、投资选择、公司战略等多重因素影响。

明面上看，险企资产配置，会基于自身配置需求，找寻有投资价值且符合长期持有属性的资产。且目前环保、基建、金融等领域为国家重点扶持行业。

探索长城人寿热衷举牌的深层原因，或许与当前经济环境不无关系。资产端长端利率下行，叠加权益市场的持续波动，保险公司资产端显著承压。险资固收类资产的配置难度加大且收益率整体下行，自然将权益类投资推向了台前。

其次，权益类投资受会计准则影响较大。若长城人寿派驻董事，则可通过举牌并不断增持股权资产以达到按照长期股权投资核算这些权益类资产来锁定长端收益率，屏蔽公开市场价值波动带来的成本。

若不派驻董事而以公允价值计量且其变动计入当期损益，无疑对当期净利影响较大。若以公允价值计量且其变动计入其他综合收益，则不会对净利产生直接影响，可以降低权益工具投资产生的收益波动，不失为调节利润的一剂良药。

投资价值几何？

然外界较为关心的还是被投资公司成色究竟如何，有多少投资价值？

近5年，江南水务归母净利规模稳步提升，由2019年2.35亿元，一路攀升至2023年3.23亿元。不过其作为上市公司，净利规模仍较小。值得注意的是，2023年销售毛利率同比下降2.72个百分点降至40.42%。

相比之下，城发环境归母净利增势喜人。由2019年6.24亿元，到2023年突破10亿元大关，仅用了5年，2023年归母净利10.75亿元。只是净利迅速扩张背后，问题似乎也随之暴露。

5月9日，城发环境收到监管部门的“年报问询函”。围绕非经营性资金占用、应收账款和计提坏账、长期应收款和一年内到期非流动资产、在建工程四大问题展开。尽管公司对此做出了相应回复，也不免让人怀疑城发环境是否真的有问题。

屋漏偏逢连夜雨，5月城发环境发债失败。在深交所接连发布三轮审核问询函后， 23日城发环境发布公告，称经慎重考虑，决定终止向不特定对象发行可转债事项并撤回申请文件。这或使企业经营面临正面压力。

此前长城人寿举牌的上市公司2023年业绩相继出炉，有喜亦有忧。

浙江交科2023年营收、净利双降。营收460.46亿元，同比减少1.16%；归母净利13.48亿元，同比减少13.28%。中原高速营收57.03亿元，同比下降23.04%；归母净利8.28亿元，同比增长超4.91倍。

作为A股第二家上市农商行，无锡银行2023年营收和归母净利双增，营收45.38亿元，同比增长1.28%；归母净利22亿元，同比增长9.96%。不过较往年增速下滑明显。且近三年分红占比逐渐下滑，引发不少中小投资者的不满。

投资向来是把双刃剑，频繁举牌也存在一定风险。若标的质量不如预期，投资退出时会产生亏损。另外，保险公司经营依赖资产和负债两端，一旦资产端收益率跟不上，负债端承诺的收益率下滑，容易引发集中退保，增加流动性风险。

利润薄弱，净利现5年来首亏

频在二级市场高调现身的“巨贾”长城人寿，内里真如表面看到的这般光鲜亮丽？

长城人寿始建于2005年，共有21家股东。其中，持股比例在10%以上的股东有5家。股东方背景雄厚，金融街集团、华融综合投资和金昊房地产开发三方为一致行动人，合计持有长城人寿50.69%股权。金融街集团为长城人寿控股股东。

一般股东较多的公司，股权易分散，从而导致股权架构不稳定。长城人寿同样面临此难题。

中民投、金牛创新投资中心、金羊创新投资中心三家为一致行动人，合计持有长城人寿16.40%股权。三家均有股权质押情形，合计质押长城人寿股权6.28亿股。

作为公司第四大股东的中民投，持有长城人寿7.43亿股股份。其中，4.70亿股被质押，2.69亿股被拍卖抵偿债务。

此外，厦门华信元喜投资有限公司所持10.47%股权被全部抵押。

经营层面，长城人寿盈利能力正在遭受考验；经过数轮增资，偿付能力依然承压，亟需“输血”。

长城人寿偿付能力承压情形，由来已久。2019-2023年，公司核心偿付能力充足率160.36%、152.84%、124.88%、85.72%、90.61%，一路走低。期间，平均综合偿付能力充足率为159.44%。

2024年一季度长城人寿偿付能力继续走低。核心偿付能力充足率较上季度下滑14.95个百分点，降至75.66%，直逼监管50%红线；综合偿付能力充足率较上季度下降8.9个百分点，降至151.31%。

长城人寿为应对日益凸显的偿付压力，公司成立至今开展了9次增资，注册资金由最初的3亿余元攀升至62.19亿元。梳理时间线，平均两年左右长城人寿就会推行一次增资。

频繁增资，仰仗股东大力支持外，也说明长城人寿业务快速发展下，对资本金消耗快。侧面印证仅依靠公司内生动力无法满足自身发展，经营压力大。在不久的将来，长城人寿仍面临较强的偿付压力，“输血”只是时间问题。

业绩方面，2024年第一季度，公司实现保险业务收入112.80亿元，同比增长8.23%；净利亏损3.55亿元。值得注意的是，2023年同期净利0.35亿元，同比由盈转亏。

截至2024年3月31日，公司整体签单保费收入123.6亿元，同比下降13.18%。其中，新单规模保费累计达成49.4亿元，同比下降53.25%%。续期保费累计达成74.21亿元，同比增长102.21%。

寿险新单保费是衡量保险公司业务增长和市场扩张能力的关键指标，新单保费下跌超5成，凸显出当前寿险市场正面临严峻挑战和消费者的谨慎态度。

其实，公司一季度净利承压，早有预兆。拉长时间线来看，8年间公司保险业务收入飞速增长。由2016年31.94亿元，一路攀升至2023年230.38亿元。其中仅2023年一年，保险业务收入就同比增长55.11%。

反观，公司同期净利规模就较为惨淡。2016-2018年净利呈现三连亏，分别为-5.19亿元、-7.23亿元、-15.93亿元。2019年扭亏为盈并维持了连续4年盈利后，喜人景象被2023年突然的巨亏打破。

实际上，短暂盈利背后，不可忽视的是净利波动较大。2019-2023年，净利0.92亿元、1.35亿元、1.49亿元、0.99亿元、-3.67亿元。

中债资信评估披露，长城人寿净利亏损主要受到国债收益率曲线下行影响，承保端亏损加剧，叠加投资收益不及预期所致。2023 年净资产收益率为-2.73%，总资产收益率-0.16%。

值得注意的是，2024年一季度公司资产收益率指标双双告负，净资产收益率-6.27%，总资产收益率-0.33%。相比，投资收益率指标表现较为正面，投资收益率0.91%，综合投资收益率1.13%。

长城人寿加大股权投资力度，或也是为弥补承保端亏损压力之举。

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